一打开宏裕包材刚刚发布的 2024 年年报，我震惊了。在第三节 “会计数据与财务指标” 一栏中，新增了一条 “扣除与主营业务无关的业务收入、不具备商业实质的收入后的营业收入”。这条会计科目在财务分析和业绩评估中虽经常使用，但出现在年报这个位置实属少见，尤其是在北交所市场。其 2023 年、2022 年、2021 年年报中都没有这一项。​

这就说明，投资参考的营业收入，并非总收入，而是这个会计科目的数据。因此，宏裕包材 2024 年营业收入为 6.31 亿元，而非 6.40 亿元，毛利率仅有 7.34%。相比之下，2023 年毛利率为 11.47%，2022 年为 13.79%，2024 年跌破了 10% 的整数关口 。​

这也导致该公司归属于上市公司股东的净利润与扣除非经常性损益后的净利润出现反差。前者为 371.25 万元，后者为 - 333.15 万元，降幅分别为 - 88.80%、-114.87%。​

连续三年来看，扣非后净利润从 2022 年的 4761.40 万元，下降到 2023 年的 2240.42 万元，2024 年更是出现亏损。​

唯一让投资者欣慰的是，公司经营活动现金流量净额增加了 323.35%，达到 8730.45 万元，表明公司经营还算稳定，至少现金流状况良好，只是盈利能力欠佳。​

作为上市公司安琪酵母的子公司，宏裕包材究竟发生了什么？​

纵观 2024 年分季度情况，第二季度和第三季度均出现亏损，扣非后分别亏损 271.28 万元、1108.91 万元。​

这家公司从事包装业务，凯腾精工制作出印版后，宏裕包材就用印版印刷各种产品的包装。与凯腾精工相比，宏裕包材不仅采用凹版印刷，还采用柔版彩色印刷。此外，公司还生产商品的塑料包装。​

其新材料产品采用流延成型与镀氧化铝加工工艺，生产特殊功能膜材料，主要用于高阻隔食品及医药包装材料、动力电池铝塑包装材料。​

公司对业绩下滑的解释十分简单，即产品单价下降，毛利率降低。通俗来讲，就是靠走量而非盈利，甚至赔本赚吆喝。​

这一解释，还不如其业绩快报详细。在业绩快报中，一是提到公司受募投项目人员储备及新设备折旧摊销影响，产品的人工成本及制造费用增加，导致单位成本上升。二是受市场竞争加剧影响，部分客户销售单价阶段性下调、销量减少。​

一边扩产，一边打价格战，这才是公司业绩亏损的原因，因为盈利的资金都投入到了项目中。根据在建工程会计科目显示：2024 年，公司追加了 2795.21 万元的在建工程投资，用于建设 “年产 3 万吨健康产品包装材料智能工厂二期项目”。​

再看公司产品分类的情况，除彩印业务收入下降 3.72% 以外，其他业务收入全部上涨。但彩印业务是公司的主要收入来源，在 6.31 亿元的营业收入中，彩印业务收入就有 5.68 亿元，占比高达 90.02%。​

就该公司而言，彩印业务始终保持相对平稳，全年变动幅度不大。2021 年这一产品的营业收入是 5.48 亿元，2022 年是 6.16 亿元，2023 年是 5.90 亿元。只是毛利率下降，导致收入减少。​

而公司新材料业务收入增长到 2090.90 万元。这一业务在 2023 年年报中首次出现，当时的收入是 1720.01 万元。​

变化最大的是吹膜业务，2021 年还有 1380.35 万元，到了 2024 年，仅剩下 924.13 万元。另一项注塑业务，相对于 2021 年的 2553.36 万元，增长到了 3222.57 万元。​

从 2024 年年报中可以看出，在 6.31 亿元的营业收入中，其母公司贡献了 2.22 亿元的关联交易营业收入，只有 4.09 亿元是市场竞争所得。公司实际的资金消耗与盈利情况为：研发费用 + 在建工程 + 扣非后净利润，即 2178.14 万元 + 2795.21 万元 - 333.15 万元，总计 4640.20 万元。但是该公司每年都有研发费用，因此，推算出实际扣非后净利润为 2462.06 万元。​

之所以这样推算，主要目的是计算该公司的真实市盈率（PE）。通过计算，该公司真实的市盈率为 45.75 倍。目前行情系统给出的市盈率是 303.43 倍。​

可以看出，该公司的估值较高，市场主要寄望于公司新材料业务和募投项目，带领公司突出价格竞争的红海。另外，该公司还有安琪酵母这家母公司的关联交易，作为传统业务的支撑。

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