新三板的精选层正有可能向一个“小科创板”的方向不断演化，而新增投资者和资金的进入，是否会让新三板精选层重复2019年科创板开板后的高估值盛宴，市场正在拭目以待。

新冠肺炎疫情尚未终结之际，新三板的精选层改革进度却在逆势提速。

据21世纪经济报道记者不完全统计，自股转系统新的分层管理制度实施以来，已有不少于23家新三板公司宣布冲刺精选层且启动针对精选层“小IPO”辅导工作，其中2月份以来启动辅导工作的挂牌公司不少于19家。

据记者多方采访获悉，目前监管层、券商、投资机构、“拟精选层”公司均在全力推动转入精选层及小IPO工作。一方面，监管层多次发文或电话通知市场参与方尽快推动改革进度，而券商和发行人也在积极筹备转层和小IPO准备事宜；另一方面，不少投资机构也嗅到了改革带来的投资机会，并对一些“精选层概念股”进行提前布局。

在不少市场参与者看来，伴随着新三板投资门槛的降低，以及精选层IPO审核机制、交易方式等向主板市场不断趋同，新三板的精选层正有可能向一个“小科创板”的方向不断演化，而新增投资者和资金的进入，是否会让新三板精选层重复2019年科创板开板后的高估值盛宴，市场正在拭目以待。

密集进入辅导期

宣布冲刺精选层并启动小IPO辅导的新三板企业正在快速增长。

据21世纪经济报道记者根据数据不完全统计，自1月2日苏轴股份宣布辅导后，截至2月24日晚，共有不少于23家新三板企业拟转入精选层并启动了公开发行辅导工作，其中不少于16家是在2月17日至2月21日工作周内进入辅导期的。

值得注意的是，在新冠病毒肺炎疫情导致复工率并不饱和的当下，如此之多的拟精选层企业密集进入辅导期，与监管部门采取多种举措力保新三板市场的改革进度有关。

据记者独家获悉，早在2月3日A股节后开市的首日，股转系统就曾向多家主办券商下发通知，要求各券商梳理报送当下疫情对新三板改革工作及业务开展的应对措施和所需要的监管支持事项；同时北京证监局等派出机构也下发通知可对相关辅导登记材料进行线上报送。

“证监会和股转明确了资本市场改革，包括新三板改革不会受到此次疫情的影响，所以当时这个通知就是为了敦促、保证相关项目的进度能够顺利得到推进。”华南地区一位投行人士表示，“如果有项目受到了疫情影响，需要监管支持的也可以进行汇报，同时受到疫情影响，可以线上提交，所以2月份这么多项目集中进入了辅导期。”

由于进入精选层能够享有连续竞价交易、投资者门槛下降、成为公募基金投资标的等预期红利，这些启动辅导的拟精选层企业在二级市场亦迎来了大规模的上涨。

统计显示，今年以来上述23家进入辅导期企业平均涨幅达26.08%，远高于同期涨幅为14.28%三板做市指数，与同期创业板涨幅相当。

如果剔除5只采用协议交易的股票，那么其余18只做市股票全部出现上涨，而这18只股票的平均涨幅则高达37.95%。

其中，明石创新涨幅最高，达到了98.26%，同时创远仪器、苏轴股份、常辅股份、贝特瑞、康平铁科5家公司2020年以来的累计涨幅也超过了50%。

需要注意的是，这些拟精选层企业早在进入辅导期之前已迎来了较大幅度的上涨，例如明石创新自去年四季度以来累计涨幅已达470%，此外同成医药、贝特瑞、苏轴股份、蓝山科技、创远仪器、龙泰家居6只股票5个月内的累计涨幅已超过100%。

“小科创板”欲来？

在一些投资人士看来，无论是新三板投资者适当性的降低，还是精选层小IPO的制度红利，都预示着新三板精选层改革正在形成一个“小科创板”的效果。

“精选层的改革正在越来越像去年的科创板。”北京一家上市券商投行人士张华(化名)指出，“投资者门槛上，精选层是100万，只比科创板多了50万，有100万证券资产的投资者数量不少的；科创板IPO是交易所审、证监会注册；精选层也是股转审，证监会核准，流程上是趋同的；交易方式上，都是连续竞价交易，许多信号表明，即将推出的精选层越来越像一个‘小科创板’。”

然而与科创板不同的是，精选层正在给市场形成一个庞大的拟IPO投资机会。

“传统的拟IPO是单向的，因为公司没上市前的股份都是锁定的，需要发行人给拟IPO的机构放额度，但是新三板在拟IPO阶段就挂牌转让了，尤其是对于一些做市类企业，只要能够得着新三板的开户门槛，就有参与拟IPO投资的机会。”上述投行人士表示。

“新三板的一个特点是如果是做市交易，筹码是可以买到的，哪怕宣布了要上精选层，公司也并不会停牌，除非公司的首发申报被股转受理了。”上海一位投行人士常丰(化名)也指出，“这意味着现有的新三板创新层企业，正在成为一个公开、双向开放的拟IPO项目池。”

据2019年底的最新安排，新三板基础层、创新层、精选层对于连续20个交易日日均证券资产的门槛要求分别为300万、200万和100万，相比此前的500万元金融资产，业内预计会有更多投资者选择开户。

“过去500万的金融资产成为了更多投资者进入新三板市场的巨大壁垒，如今投资门槛的下降，增量资金和新三板的户数会进一步增加。”华南一家券商营业部人士坦言，“目前来看，200万证券资产基本能买到大部分的潜在精选层标的，我们现在也在和一些高净值客户介绍新三板目前的投资机会。”

不过据其反馈，在新三板的开户数量尚未出现过快增长。

“如果从资金持续进入新三板市场的角度看，先来的账户肯定会比晚到的账户以更低的价格拿到一些好票，所以开户的人确实增加了。”上述营业部人士表示，“不过整体来看，目前市场对这件事的敏感度还并不高，一方面没有当时科创板那种热度和‘注册制’的标签，另一方面有疫情因素影响，包括我们在内的许多券商新三板开户还是不支持非现场的，所以开户情况并没有增长得特别快。”

而在一些产品设计人士看来，相比过去参与拟IPO投资需要通过认购私募股权产品，新三板作为“拟IPO投资”的门槛也大幅度降低。

“私募股权的投资门槛少则在100万起，多则几百万，而且有的合伙制产品主要投一个标的。”北京一家三方财富人士评价称，“如今新三板的精选层安排却为这种投资进一步敞开了大门，这一方面会吸引许多私募机构参与，另一方面可能一些投资者也会绕开私募股权产品来直接涉水。”

值得一提的是，虽然不少公司在宣布冲刺精选层并启动首发辅导后出现了较大涨幅，但与科创板相比仍然有较大的估值差距。

据21世纪经济报道记者根据针对新三板的正在上市备案类公司(去掉最低和最高值)进行统计发现，该类公司的最新的平均滚动市盈率仅为9.69倍。

上述已公告进入辅导期的23家公司拥有更高的市盈率，统计显示上述23家公司的平均市盈率已达32.33倍，不过这和科创板截至2月24日高达130.01倍的平均市盈率相比，仍然是小巫见大巫。

“从制度创新和热度逐渐提高的角度看，精选层的平均市盈率还是有很大的上升空间。”“一方面是精选层本身有转板上市的预期，成为一个新的拟IPO投资场所，另一方面更多100万的投资者和公募基金可能也会进来，进而抬升精选层的估值中枢。”

围猎方法论

虽然“拟精选层”企业具有投资价值，但是仍然有不少问题萦绕着当下投资者的头顶。例如对于资金量较大的投资机构来说，新三板市场的流动性仍然偏低。

“虽然政策红利下，整个新三板做市板块的流动性有所提高，但是对于体量相对较大的资金仍然有交易难度，因为边际定价能力很强，很多票几十万就把股价拉上去了，不容易低价买到筹码。”北京一家关注精选层投资机会的私募人士王艳(化名)坦言，“还有就是无法预计精选层的流动性会怎样，怕进得去出不来。”

部分机构对此的应对之道是，尽可能地寻找潜在登陆精选层的标的来分散投资，以承载更大规模的资金体量，而一些尚未有明确转层信息释放的公司也拥有相对更低的估值，这对于不少投资机构来说，也拥有较高的吸引力。

“如果公司宣布了进精选层，这时候股价就会进一步上涨，如果能够提前挖掘一些潜在有意愿进精选层，并符合精选层要求的高质量公司，显然能获得比直接投资已宣布进军精选层的企业更可观的投资回报。”王艳坦言，“如果是新三板的优质企业，是有希望冲刺精选层并IPO的。”

据记者了解，目前投资机构在挖掘潜在精选层标的时，主要关心的仍然是企业的基本面和成长质地。

“关键是挖掘质量好的且具有成长潜力的公司，这是一个前提，因为无论是股转系统还是未来精选层的投资者，肯定也会选择好的公司进行IPO或投资。”上海一位私募人士也强调。“退一步来说，哪怕赶不上精选层，最终还是能通过其他方式变现，相反如果公司质量一般，就算它公告要上精选层，我也不会考虑。”

在把握基本面的同时，观察挂牌公司的调研，以及会计政策调整等信号变化，也成为一些机构的投资发掘方式。

2019年12月30日，主打信息安全软硬件的新三板公司圣博润就发布公告，称公司会计估值方法即将变更，即对应收账款的坏账计提比例标准进行了调整；而数据同时显示，圣博润2018年扣非后净利润0.34亿元，ROE达11.30%，在分析人士看来，2019年业绩如果能超过2018年，则圣博润也将符合精选层要求。

“如果不是跟随财政部调整会计准则的原因，变更会计政策往往不排除是为一些资本做准备，同时如果公司又大概率符合精选层要求，那么很容易受到资金的追逐。”上述私募机构人士分析称。

而在上述消息发布后，圣博润也应声遭遇资金追逐——2020年1月3日至1月6日的2个交易日内，圣博润累计上涨33.08%。

此外，公司是否被监管部门调研，也被视为机构的一种围猎对象。“如果公司基本面不错，又被股转等相关部门进行调研，那么也有可能成为潜在的精选层标的。”王艳称。

推进的障碍

针对新三板全新的分层改革，买方、卖方均已摩拳擦掌，但据21世纪经济报道记者调研，仍然有不少问题对新三板市场的改革带来困扰。

例如有些投行人士指出，在相关项目的吸收、储备和展业上仍然受限于不少新三板公司的质量问题。

“这个业务对于投行来说是个机会，去年公司一直就在挖掘潜在项目。”华东一家上市券商投行人士李荻(化名)称，“现在预备的这些项目，可以说整体上质量都还不错，但后续可能好项目越来越难找，而且有些项目可能会有坑。”

“我去年接洽了一个挂牌企业，从财务上看还是很健康，公司各方面也都OK，但是有一些历史的合规问题，这种情况在更严格的精选层审核下可能难以过去，所以最后这个项目也就搁置了。”上述投行人士表示，“所以是否有足够的项目储备，把这个分层制度改革和小IPO模式可持续地推进下去，可能会成为一个挑战。”

与此同时，待设立的精选层是否有足够的机构资金来参与新股配售，也将成为承销商和发行人共同面对的挑战。

事实上，寻找私募机构成为精选层新股的潜在配售对象，对承销商来说存在一定难度。

“私募机构有自己的定价和投研能力，如果有优质的企业完全可以在创新层阶段就进行投资，不用选择等到精选层小IPO的时候来打新。”常丰指出。

另一个潜在的希望指向了公募基金。据记者获悉，目前部分公募机构正在围绕新三板精选层进行产品设计和筹备，但该类产品和背后资金能否在精选层改革正式落地前完成集结，仍要画上一个问号。

“目前的监管方向是精选层企业需要履行视同于沪深市场一样的信披、合规要求，恰恰是为了满足公募的进入。”北京一家大型公募机构产品人士坦言，“不过公募产品的创新研究、市场调研、产品申报、发行募集也需要个过程，在精选层出来之前是否有公募能够形成有力的市场支撑，仍然存在不确定性。”

不过也有投行人士指出，目前在承销环节并不缺乏潜在意愿对象。

“承销部门是有一些现有的客户的，毕竟精选层是现在的改革重点，券商也要做报销，即便没有公募进来，询价定价、配售还是能找到买方来做的。” 张华表示，“有公募进场定价会更加的‘沪深化’，但没有公募及时进来，应该也不成问题。”

（文章来源：21世纪经济报道）

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