为了在研究分析层面，用不同的视野角度帮助“银泰证券杯”第五届新三板价值分析大赛参赛分析师提升企业价值分析能力，大赛于昨晚（11月26日）20点在线上分享活动环节带来新三板报创始人刘子沐先生以《如何做企业分析》为主题的直播分享。

在分享中，刘子沐从媒体人的角度，用了丰富的企业案例，阐述了其进行企业分析的方法。他提到，我们作为媒体人在看企业的时候，肯定不会像投资机构、会计师、律师那样去真正抓到企业的财务瑕疵、经营硬伤，或者其违法违规行为……，我们唯一的方式就是从逻辑上去判断它是否符合常识、常理。俗话说，事出反常必有妖，这就是媒体人对于企业价值判断与专业投资机构之间的最大区别。

如何通过层层的逻辑和推理去发现企业异常之处呢？刘子沐复盘了中磁视讯的案例。

这是新三板改革方案以来，市场最热门的一家新三板企业，但是，这家企业在新政刺激下股价表现却很异常，这引起了他的注意。

在他看来，这家企业是新三板改革新政出台之后流动性恢复最好的20家企业之一。但是在上周全国股转公司发布的周报数据中，这家公司的换手率全周第三，成交股数全周第一，成交金额全周第三。而这样一支流动性快速恢复的新三板公司，在受到政策利好的刺激下，本应上涨的股价却没有上涨，而是经过震荡之后开始下跌了，尤其是加上本周一的数据，换手率高达87.49%。

“在对该企业今年半年报的分析时，我们认为这是一家比较优秀的公司，并给出四星的评级。无论公司的业务、估值、业绩和行业来说，在当前的新三板市场上都是非常独特的。”刘子沐先生说道。但这样一支股票为什么会创新出历史新低呢？这显然不符合常识。

刘子沐分析到，“我们从股转公司的官方数据开始，将所有有关这家公司的信息全部都调出来，发现这家公司在新三板深改方案发布之后出现了6笔盘后协议转让，而且卖出方全部是机构专用账户，买入方也都是同一家营业部，价格都是3.2元。那么这就可以大体判断是机构在3.2元大量出货。”

众所周知，机构投资者的卖出都有它的理由。那么，我们就继续寻找机构买出的理由。我们发现，这家公司自挂牌新三板以来，一共有7次定向增发，价格从2014年的5.5元到2019年初的17.5元。这样看来，机构在3.2元卖出，意味着巨大的亏损。这显然不符合常识。

那究竟哪些机构呢？通过公司公告和基金业协会官方网站的资料查询，我们发现，参与这家公司定增的一些三类股东早就已经过了清盘期，也就是说，机构席位的之所亏损卖出，是因为产品设计本身的要求。

那既然已经过了清盘期，为什么还会选在这个时点清盘呢？新三板改革已经落地，再坚持一下，等流动性恢复了，亏损幅度也会更少，这也一个常识。

刘子沐通过粗略的统计发现，该公司7次定增共募集资金是4.58亿元，发行股份是4740万股。如此庞大的募集资金，又加上发行如此多的股份，可以说机构投资者的成本都大幅高于当前股价，换句话说，机构投资者都被高度套牢，对于二级市场来说，每一次定向增发的价格都是一个股价的压力位，第一次定向增发是5.5元，所以该企业的股价上冲到5元就被打压回来了。

从筹码分布的角度来说，大量筹码被高位牢盘，就算新三板市场恢复活力，该公司的股价在短期内也很难连续向上突破。所以就有机构投资者割肉亏损出局的盘后协议转让。这就造成了大量的抛盘，股价出现持续下跌。

但是从买方来看，卖方理由让接盘者行为违反了常识。对于媒体来说，分析工作也只完成了一半，还要继续追查买方逻辑。

刘子沐分析：“2018年经审计的年报中，这家企业的每股净资产达到了9.85元，基本每股收益达到了1.24元，也就是说这家企业的股价至少应该在20块钱以上，而它现在的估值只有2.2倍。

如此巨大的估值空间是新三板流动性问题造成了，而只要新三板改革方案落地，流动性就会得到改善，既然5元是第一压力位，那么以3.2元接盘，这之间还有一定的利润空间。从这个逻辑来看，买方的逻辑也是成立的。

从常识和逻辑的角度看，机构投资者买卖双方都符合常识，也就说明当前的股价走势是正常的。

那么就剩下一个唯一不符合常识的逻辑，该公司连续三年保持高增长，无论营业收入还是净利润，都已接近创业板IPO的标准，但是公司自挂牌的2014年以来没有分红，也没有送股。7次巨额融资下，实际控制人还在进行股权质押，这显然是不符合常识。

新三板给中小企业的政策红利中，分红是可以避税的，再说持续盈利后也需要给投资机构一些补偿，在没有流动性的新三板市场里，分红显然是一个再正常不过的选择。

据此刘子沐先生判断，这家公司在运营上，或是在财务方面很可能存在问题。之后，刘子沐又与投资者交流，发现投资机构中质疑其财务问题的不在少数。据此判断，这家公司的投资风险巨大，投资价值不大。

这一案例是刘子沐昨晚分享的近十个案例中的一个，更多案例因为篇幅问题无法在此一一梳理，可以通过下方二维码前往直播间收听回放。

在直播的最后，刘子沐先生总结了以下经验，希望分析师在分析时留个心眼的：

• 长期盈利但是坚决不分红不送股的公司；
• 账上有大量现金却四处借钱的公司；
• 并购太多、子公司太多，导致财务混乱的公司；
• 主营业务与资质不相符合的公司；
• 融资特点与公司主营业务特征不相符合的公司；
• 年净利润几百万却要融资上亿的公司；
• 在一个行业里，第一和老二不赚钱，他却能赚钱的公司；
• 靠人脉关系来决定业务量的公司；
• 实际控制人太懂资本运作，甚至超过专业人士的公司。

最后，他从媒体的角度提出新三板公司企业价值排序。排在一位是企业家的道德风险，这一项决定其企业投资价值的基础。第二是行业发展，它决定着企业投资价值的高度，第三是企业科技和创新能力，它决定着企业竞争力，第四是企业家忍耐寂寞的时间，它决定着企业抗风险能力。第五是竞争对手的评价，这一项决定着企业文化品质，第六才是课堂上学习到的的，对企业价值判断的知识。

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