新三板报继续拆解九鼎集团(430719.OC)2019年半年报，上文中讲到《九鼎集团2019半年报：净利润暴降249.49% 亏损责任推卸给新会计准则》，因为新会计准则要求权益投资的损益计入净利润，但是在其半年报中，根本无法找到损益的具体内容（有一部分但是数据差距大，无法比对），所以不知道究竟是那些权益基金的权益亏损了。只能从逻辑上讲，九鼎集团以前对权益投资的估值水平高于当前市场的估值水平。如今，其半年报的亏损只能算是价值回归，给投资者一个更真实的九鼎集团。

本文为新三板报出品的九鼎集团2019半年报解读第二篇：《错过科创板 现金为王的背后》。

在对九鼎集团2018年年报进行系列解读时，已经得出一个结论：九鼎集团进入现金为王时代。这可能是九鼎集团对于当前宏观经济的判断及自身面临风险的一个战略发展，而这一结论在2019年半年报中也得到了验证。

理由一：减员继续

九鼎集团2019年半年报中，在职员工的人数从年初的1841人下降到1625人，减员216人。但是半年报并没能给出减员的理由及减员所涉及的子公司。

九鼎集团2019年半年报第31页

新三板报结合九鼎集团历年报告数据制表

新三板报统计了自2017年以来的九鼎集团的年报及半年报，其在职员工数量在2018年出现快速下降，进入2019年以后，这一情况开始放缓，销售人员和技术人员减员比较明显。对于人员的变化，九鼎集团似乎有意隐瞒，其2018年半年报，2018年年报，与2019年半年报的“员工薪酬政策、培训计划以及需公司承担费用的离退休职工人数等情况”栏目内容一模一样，这不符合信息披露真实性的原则。

究竟是哪家子公司的职员工在减少？减少的原因是什么？从九鼎集团的公开信息中无从考证。只能说， 自2017年7月开始，九鼎集团的“在职人员”下降近60%，员工人数的极速下降，说明九鼎集团开始了全面的收缩，这就意味着投资业务的减少，现金来自项止的退出。

理由二：除通富保险外，投资业绩全面放缓

员工总数的减少必然对公司的业务层面。从2019年半年报上看，营业总收入下降7.34%，而营业收入上涨了31.52%。与此对应，富通保险保费同比增长31%。可见富通保险对于九鼎集团的业绩贡献最大，可是富通保险已经处于交易之中，未来的九鼎集团会全面回归投资本业，那么在看待这份半年报时就要剔除富通保险的数据，这样才能看到一个真实的九鼎集团。

从上述营业总收入构成中可以发现，“投资管理业务收入”、“投资收益”都较同期有所下降，尤其是“投资收益”下降近3亿元。这说明九鼎集团的投资业务与往年持平或处于下跌的状态。

与2018年年报对比发现，九鼎集团新三板企业减少5家，已投企业在国内外各资本市场上市的累计数量没有变化，依然为62家。已投企业完全退出的共有17个投资项目（其中上市减持退出5家，挂牌减持/转让退出5家，其他转让/回购退出7家）。这一数据已经超过了2018年全年的16个投资项目（其中上市减持退出5 家，挂牌减持/转让退出7 家，其他转让/回购退出4 家）。

截至2019年6月30日，九鼎集团历史管理的基金累计投资项目数量358家，较2018年底多了5家，期末在管基金累计投资项目数量343家，较2018年底多2家，而在管基金尚未退出项目数量229家，较2018年底减少了20家。

于此对应的是，九鼎集团在管基金收到项目回款（含退出款、分红、业绩补偿款等）合计43.84亿元，获得管理费收入为0.69亿元，管理报酬收入为3.20亿元。截至2019年6月30日，九鼎集团在管基金已完全退出项目的全部投资本金为102.84亿元（收回金额为286.72亿元，综合IRR为32.90%），已完全退出项目数量120家。

2019年上半年里，九鼎集团管理的股权基金新增实缴规模5.27亿元；新增投资规模5.6亿元。已上市及新三板挂牌但尚未完全退出的项目投资本金为59.52亿元。

从上述对比数据来看，九鼎集团错过了科创板盛宴，在IPO加速审批中也没有出现九鼎的身影，但是九鼎退出项目的速度却在加快。虽然上半年新增5.6亿元，但是2018年全年的数据是18.47亿，如今只有其1/3，而且投资规模的增长还大于新增实缴规模的增长，有点入不敷出。这说明九鼎集团2019年上半年核心业务的发展进入瓶颈期，缺席科创板的九鼎投资正在走向现金为王。

理由三：错失科创板 现金为王正是加速

2019年上半年，九鼎集团虽然错过了科创板盛宴，但是其手里的现金确实在增长，2019年半年报显示，九鼎集团可随时用于支付的银行存款就达83.11亿元，较2018年底时增加了28亿元。

如果富通保险的交易在下半年顺利完成，九鼎集团收到剩余尾款的话，新三板报预计，九鼎集团的现金储备将达到253亿元之巨。

综上所述，九鼎集团裁员，放缓投资，手里持有大量现金，确实符合现金为王的战略。而这一结论在新三板报对其2018年年报进行分析时就已经有所表述。这种战略可以解释为对未来经济发展的判断，也可以解释为回归投资主业前的积累。但是事实真如此吗？

缺钱的九鼎集团

虽然九鼎集团现金储备达已到87.89亿元，未来预计获得的现金总额达到253亿元，但是九鼎集团的流动性依旧显得紧张。

紧张一：未来1-2年的到期债券总和达高到55.49亿元，再加上近3亿的利息，总计需要准备现金近60亿元。

九鼎集团2019半年报第27页

紧张二：截止到2019年6月30日，九鼎集团的质押、抵押融资账面价值达到184.51亿，剔除富通保险和保证金后，也有106.77亿元。

九鼎集团2019年半年报第27页

对于金融负债，九鼎集团给出一份金融负债的情况表：

九鼎集团2019年半年报第132页

可以看出，1年内的金融债务是90.46亿元，1-2年的金融债务是159.77亿元。也就说是，如果不卖掉富通保险，就凭借九鼎集团87亿的现金根本无法应对现有的债务负担，所以现金为王应该是九鼎集团不得已而为之的战略。

投资者需要注意的九鼎集团的风险

另外，值得注意的是富通保险尾款的用途已经确定为归还到期债务，而这个“债务”究竟所指哪类负债？九鼎集团并没有给出具体的内容。对此，市场传言也存在不同的争论，有一种说法是，富通保险的215亿港币约为185亿人民币，其中100亿用于回购九州证券之前的100亿融资款，而有媒体采访九鼎集团所得到的消息其中130亿人民币（占富通保险总价的70%）的资金用于偿还到期债务，剩余的近56亿元人民币将用于投资。而无论那一种猜测，九鼎集团都需要卖掉富通保险。

而投资者需要注意的是风险，九鼎集团用现金资产偿还债务会引发资产负债表的变化，况且这一变化达到130亿元。目前九鼎集团的风险包括：2018年3月21日证监会对九鼎集团立案调查，目前尚无最新进展。2017年10月24日关于“九鼎投资”的商标侵权权纠纷尚未结案，九鼎集团有失去“九鼎投资”的可能。这两大潜在风险一项涉及公司是否违法违规，一项涉及多年来的品牌中否还能使用。

值得注意的是，九鼎集团存在对外个人借款的问题。吴延炜、徐春林、钱国荣在2019年上半年又增加借款9.03亿元，总计借了25.30亿元。对于这个问题，全国股转公司已经发布过问询函。而九鼎集团的答复是“（借款）严格履行了总经理办公室内部审批流程。吴延炜不涉及股权质押，徐春林和钱国荣均为股权质押。上述借款人与公司不存在关联关系。”

许多公司在道德风险发生之前都出现过巨额的个人借款现象，虽然上述这三人与九鼎集团及子公司存在联系，但是不排除违约的概率。

另外一个不合乎逻辑是，2018年3月23日九鼎集团宣布将于2019年3月22前增加公司股份，以不超过5元/股的价格增加10亿元人民币，但是截止2019年6月30日，仅增持了8,815,537股，估算的金额不超过900万元，如果九鼎集团真的存在价值低估，为什么没有完成增持计划呢？就算新三板缺乏流动性，但是只有提高增持的价格，也不会只增持不到总额1/100吧，况且增持价格的上限为5元/股，是当前价格的5倍多。

如今，九鼎集团将增持的期限由2019年3月22日前延长至2020年3月22日前，这样的增持显然不是为了稳定股价、注入信心那么简单，毕竟之前还有一大部分是债转股的投资者。

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