作者：联讯证券新三板研究团队成员

 
回购是指公司通过二级市场交易等方式购买本公司的股份，是证券市场常见的资本运作方式之一，当前回购的目的主要有：盈利补偿、市值管理、实施股权激励、股权激励注销、重组以及其他。股份回购是公司法赋予的权利，也是公司对赌履约、实施股权激励的重要途径，对于传递市场信心、提升每股收益水平等具有积极的意义。

通过二级市场进行股份回购，对公司来说是一把双刃剑，既能够对公司的经营以及中小股东权益带来正面作用，同时也存在一定的风险。

正面意义主要有：

♦  直接提高公司的EPS，特别是公司被严重低估时，增加公司对投资者的吸引力。

♦  优化资本结构，回购股份后直接后果可以减少净资产，一定程度上推动资产负债率上升，更好的发挥财务杠杠效应。

♦  稳定大股东的控股能力，回购并注销股份则意味着总股份减少，大股东的持股比例得到提供，回购也是防止恶意收购的有效方式。

♦  保护投资者权益，股份回购也是分红的一种方式。

同时回购存在一定的风险：

♦  提高EPS会造成公司经营状况优异的假象。

♦  回购需要占用公司大量的资金，可能会对企业现金流造成影响。

♦  回购资金并未规定来自利润，债权人的利益转移到股东身上。

1、发挥回购制度对新三板市场应有的作用

根据此前《关于挂牌公司股份回购业务通知》，明确规定目前阶段可以办理股份回购注销业务的具体情形有： 

1、发行股票购买资产（包括构成重大资产重组情形）后，标的资产未完成业绩承诺，挂牌公司根据股份认购协议回购交易对手方所持股份进行注销；

2、向激励对象发行股票后，因发生激励对象离职、考核未达标等特定情形，挂牌公司根据股份认购协议回购激励对象所持股份进行注销。与此同时，股转公司在通知中也明确指出：挂牌公司采用要约回购、二级市场回购方式回购股份或者回购股份用于股权激励的，另行规定。

此前的回购业务与上市公司股份回购制度相比，新三板挂牌公司股份回购制度的适用范围还非常窄，发挥不出回购制度对新三板市场应有的作用。此次制度调整新三板回购制度，加快完善“新三板”制度规则体系，更好发挥新三板对创新型、创业型、成长型中小微企业的支持作用。

2、制度匹配市场化需求

截止2018年9月27日，与回购有关的公告近两年数量激增，根据股转系统公告，从2017年1月1日到2018年8月31日，一共122家挂牌企业发布回购公告，从公告日企业所处分层来看，其中20家处于创新层，102家处于基础层。但受限于此前业务限制，挂牌公司采用要约回购、二级市场回购方式回购股份或者回购股份用于股权激励的业务并未充分展现，由于新三板二级市场的持续低迷，预计未来挂牌公司与回购相关业务数量将快速增加。

满足企业价值纠偏的需求。大股东增持资金需要自筹，由于新三板市场的公司多为成长型公司，可能有一定的局限性，但是公司回购制度能够使得部分资金充足的公司可以进行回购，当前市场环境低迷，完善回购制度一方面成为产业资本增持的另一渠道补充，另一方面也可为公司价值提供一定的纠偏作用。

满足新三板涉及三类股东问题的回购。截止2018年8月31日，122家回购企业中有64家已从新三板摘牌，其中21家已聘请上市辅导券商，涉及三类股东问题的挂牌公司数量不少。

3、回购是扭转股价下滑的有效措施

由于新三板持续低迷，不少优质公司股价偏离内在价值，特别是公司被严重低估时，增加公司对投资者的吸引力。截止2018年8月31日，在有交易的6550家新三板企业中73家市净率为负值，其余6477家企业中1368家市净率小于1，也就是说在有交易且市净率为正值的企业中超过21%的企业价格低于每股净资产。
 

通过分析回购企业在公告日当天至公告日之后20天的区间涨跌幅，我们发现122家企业中有8家下跌，15家上涨，99家涨跌幅为0。

从长期表现来看，我们选取公告日前后一百天（间隔二十天）为长期，通过选取长期内股价区间（每20日）涨跌幅平均数，我们发现回购企业股价在公告日前20天至当天区间涨幅最大，达到27.36%。总体来看涨多跌少，净值呈稳定上涨趋势，统计末期较初期净值上涨超过50%。

结合长短期市场表现来看，无论是短期还是长期，净值都有明显上涨趋势，都呈现回购公告日之前涨幅较之后涨幅更大的现象，同时回购公告日当天或附近的涨幅一般较大。

新三板企业的回购与增持都对市场有一定正面意义，通过分析2017年1月1日到2018年8月31日期间发布过增持公告的383家挂牌企业情况，我们得出无论是从创新层公司占比还是做市转让公司占比数值来看，发布增持公告的挂牌企业均远大于新三板市场整体，说明从企业质地和流动性两个方面来看，发布增持公告的挂牌企业中优质公司比例大于新三板市场整体。

根据股转系统公告，从2017年1月1日到2018年8月31日，一共383家挂牌企业发布增持公告801条，其中权益变动增持公告519条  其他增持公告282条。282条增持公告中，期间发布计划增持公告的挂牌企业92家，发布公告111条；发布增持实施进展公告的挂牌企业38家，发布公告52条；发布增持计划延期公告的挂牌企业3家，发布公告3条；另有直接发布增持结果公告的挂牌企业70家，发布公告116条。

从挂牌企业发布增持公告时所处分层来看，84家挂牌企业处于创新层，另外299家处于基础层，创新层公司占比21.93%，而截至2018年9月26日整个新三板市场创新层公司占比约为8.52%，发布增持公告的挂牌企业中创新层公司占比远超整个新三板市场。

从挂牌企业采取的转让方式来看，114家挂牌企业采取做市转让，另外269家采取竞价转让，采取做市转让公司占比29.77%，而截至2018年9月26日整个新三板市场采取做市转让的公司占比约为10.59%，发布增持公告的挂牌企业中采取做市转让公司占比远超整个新三板市场。

增持会引起大股东持股比例变化，从第一大股东持股比例来看，以发布增持实施进展公告的挂牌企业38家为样本，由于一般的计划增持公告中增持期限设定为6个月或更少，我们取增持进展公告披露当天第一大股东持股比例，减去倒推180天之前的数值，得到第一大股东持股比例变化情况如下。19家企业第一大股东持股比例增加，平均增加比例0.56%。9家企业第二大股东持股比例增加，平均增加比例0.84%。8家企业第三大股东持股比例增加，平均增加比例2.62%。

从挂牌企业的定向增发情况来看，我们统计了自企业登录新三板首日至2018年8月31日期间，一共有272家企业实施过定向增发，占比为71.02%。总共募集资金406亿元，平均每家企业募集资金约1.5亿元。其中募集资金金额最多的是九鼎集团募资158亿元，排名前五位的企业依次是九鼎集团、ST明利、基美影业、西部超导和安达科技。

根据股转系统公告，从2017年1月1日到2018年8月31日，一共383家挂牌企业发布增持公告。通过分析增持企业在公告日当天至公告日之后60天的区间涨跌幅，我们发现383家企业中有93家下跌，123家上涨，167家涨跌幅为0。

从发布增持公告挂牌企业在公告当日前后二级市场股价表现来看，假定首次公告日当天为T日，我们选取公告日前后五天（间隔一天）为短期，通过选取短期内股价每日涨跌幅平均数，我们发现增持企业股价在公告日当天及之后涨幅较大，特别是公告日后5天涨幅达到16.37%。从净值来看，假定挂牌企业首次发布增持公告日（T日）开盘价净值为1，上涨趋势较为明显，增持公告日后五天较公告日当天涨幅超过10%。

从长期表现来看，我们选取公告日前后一百天（间隔二十天）为长期，通过选取长期内股价区间（每20日）涨跌幅平均数，我们发现增持企业股价在公告日当天至后20天区间涨幅最大，达到104.24%。总体来看涨多跌少，净值呈稳定上涨趋势，统计末期较T日净值上涨超过150%。

结合长短期市场表现来看，无论是短期还是长期，净值都有明显上涨趋势，都呈现公告日之后涨幅较之前更大的现象。

通过比较增持企业与回购企业的市场表现，我们发现二者均有一定幅度上涨。无论是短期还是长期，增持企业的二级市场表现均好于回购企业；同时增持企业呈现公告日之后涨幅较之前更大的现象，而回购企业则恰好相反。

 
 
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原文始发于微信公众号（ 董秘一家人 ）